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文 財(cái)信研究院宏觀團(tuán)隊(duì) 李沫 伍超明
事件
2025年12月份，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為50.1%，比上月提高0.9個(gè)百分點(diǎn)；中國非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為50.2%，比上月上升0.7個(gè)百分點(diǎn)；綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)為50.7%，比上月提高1.0個(gè)百分點(diǎn)。
核心觀點(diǎn)
12月份制造業(yè)PMI回升0.9個(gè)百分點(diǎn)至50.1%，時(shí)隔8個(gè)月重返擴(kuò)張區(qū)間，主要受出口和基建需求回暖、節(jié)前企業(yè)備貨和施工進(jìn)度提速等支撐。從結(jié)構(gòu)看，本月供需指標(biāo)、內(nèi)外需以及各行業(yè)指數(shù)普遍改善，但呈現(xiàn)出“供給強(qiáng)于需求、高技術(shù)行業(yè)和大型企業(yè)引領(lǐng)回升、高耗能行業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI延續(xù)收縮”的特征，表明景氣度回升更多依賴于外需回暖、政策效應(yīng)以及短期穩(wěn)增長訴求，消費(fèi)和地產(chǎn)、民企和預(yù)期等經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力仍顯不足。預(yù)計(jì)在存量和增量政策發(fā)揮集成效應(yīng)、“十五五”實(shí)現(xiàn)良好開局以及外部環(huán)境趨穩(wěn)的支撐下，2026年有望實(shí)現(xiàn)“開門穩(wěn)”，1月份制造業(yè)PMI或穩(wěn)定在50%左右。
正文
一、節(jié)前政策發(fā)力和內(nèi)外需回暖，制造業(yè)PMI重返擴(kuò)張區(qū)間
12月份制造業(yè)PMI 為50.1%，較上月提高0.9個(gè)百分點(diǎn)（見圖1），時(shí)隔8個(gè)月重返擴(kuò)張區(qū)間，出口與基建需求回暖、節(jié)前企業(yè)備貨和施工進(jìn)度提速為主要支撐。往后看，預(yù)計(jì)在存量和增量政策發(fā)揮集成效應(yīng)、“十五五”實(shí)現(xiàn)良好開局以及外部環(huán)境趨穩(wěn)的支撐下，2026年有望實(shí)現(xiàn)“開門穩(wěn)”，1月份制造業(yè)PMI或穩(wěn)定在50%左右。
（一）供需兩端同步改善，內(nèi)需呈現(xiàn)企穩(wěn)向好跡象。12月份生產(chǎn)指數(shù)和代表需求的新訂單指數(shù)分別為51.7%和50.8%，分別較上月提高1.7和1.6個(gè)百分點(diǎn)。兩項(xiàng)指數(shù)同步回升，且新訂單指數(shù)重回?cái)U(kuò)張區(qū)間，主要受中美關(guān)系階段性緩和、年底政策落地加快、節(jié)前企業(yè)備貨及施工進(jìn)度提速等因素支撐。但生產(chǎn)指數(shù)繼續(xù)高于新訂單指數(shù)，反映國內(nèi)供強(qiáng)需弱矛盾依然突出。從需求結(jié)構(gòu)看，內(nèi)外需均有所改善，內(nèi)需呈現(xiàn)企穩(wěn)向好跡象。本月新出口訂單指數(shù)為49.0%，較上月提高1.4個(gè)百分點(diǎn)（見圖2），創(chuàng)近20個(gè)月新高，中美關(guān)系階段性緩和為主要支撐。但新出口訂單邊際回升幅度略低于新訂單指數(shù)，說明國內(nèi)訂單改善更為顯著，這與節(jié)前備貨需求增加以及財(cái)政政策加快落地有關(guān)。往后看，預(yù)計(jì)受益于外部環(huán)境趨穩(wěn)以及國內(nèi)出口競爭力提升，2026年出口有望保持平穩(wěn)增長，加上宏觀政策主動(dòng)靠前發(fā)力以及存量政策效應(yīng)進(jìn)一步釋放，明年初制造業(yè)供需兩端有望延續(xù)溫和恢復(fù)態(tài)勢(shì)。
（二）高技術(shù)制造業(yè)引領(lǐng)回升，反內(nèi)卷政策和地產(chǎn)需求繼續(xù)形成制約。分行業(yè)看，12月份高技術(shù)制造業(yè)為52.5%，較上月提高2.4個(gè)百分點(diǎn)，回升幅度居各行業(yè)之首，主要受益于出口需求回暖和“十五五”產(chǎn)業(yè)政策支撐，預(yù)計(jì)未來韌性有望維持；消費(fèi)品制造業(yè)PMI為50.4%，較上月提高1.0個(gè)百分點(diǎn)，回升幅度略高于整體水平，主要源于節(jié)前備貨需求支撐，回升基礎(chǔ)待進(jìn)一步鞏固；裝備制造業(yè)PMI回升0.6個(gè)百分點(diǎn)至50.4%，回升力度不及高技術(shù)制造業(yè)，或主要源于反內(nèi)卷政策對(duì)供給端的抑制效應(yīng)，后續(xù)走勢(shì)預(yù)計(jì)趨于平穩(wěn)；高耗能制造業(yè)PMI為48.9%，較上月提高0.5個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)30個(gè)月低于榮枯線，反映出地產(chǎn)需求以及反內(nèi)卷政策的拖累作用，未來基建需求釋放可能帶來一定拉動(dòng)，但或繼續(xù)處于低位。
（三）大中小型企業(yè)再度分化，大型企業(yè)為制造業(yè)PMI回升主要支撐。分企業(yè)規(guī)�？矗�12月份大型、中型、小型企業(yè)PMI分別為50.8%、49.8%和48.6%，分別較上月提高1.5、提高0.9和回落0.5個(gè)百分點(diǎn)，邊際上呈現(xiàn)“大中型企業(yè)回升、小型企業(yè)回落”的特征（見圖4），大中小型企業(yè)再度分化。大型企業(yè)重返50%臨界值上方，主要源于其為穩(wěn)增長主體，更加受益于政策支持。小型企業(yè)則再度回落，且已連續(xù)20個(gè)月處于收縮區(qū)間，反映其面臨更強(qiáng)的需求不足制約，政策仍需進(jìn)一步加大扶持力度，以增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的均衡性與內(nèi)生動(dòng)力。
（四）預(yù)計(jì)12月PPI約增長-2.0%，或于2026年中附近轉(zhuǎn)正。12月主要原材料購進(jìn)價(jià)格指數(shù)和出廠價(jià)格指數(shù)分別為53.1%和48.9%，分別較上月回落0.5和提高0.7個(gè)百分點(diǎn)。原材料價(jià)格指數(shù)仍高于榮枯線，顯示出反內(nèi)卷政策對(duì)上游價(jià)格的支撐作用仍強(qiáng)；出廠價(jià)格指數(shù)邊際回升但仍處于收縮區(qū)間，表明中下游企業(yè)成本壓力有所緩解，但上中下游價(jià)格傳導(dǎo)仍受需求不足制約。預(yù)計(jì)受需求溫和回升、反內(nèi)卷政策持續(xù)顯效以及低基數(shù)影響，未來PPI有望延續(xù)回升態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)12月份PPI環(huán)比繼續(xù)保持平穩(wěn)，同比增長-2.0%左右（見圖5），全年延續(xù)負(fù)增格局，轉(zhuǎn)正時(shí)點(diǎn)或在2026年中附近。
二、服務(wù)業(yè)PMI延續(xù)收縮，建筑業(yè)PMI明顯回升
12月非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)錄得50.2%，較上月回升0.7個(gè)百分點(diǎn)。分行業(yè)看：
（一）房地產(chǎn)低迷以及居民需求不足，服務(wù)業(yè)PMI繼續(xù)處于收縮區(qū)間。12月服務(wù)業(yè)PMI指數(shù)錄得49.7%，較上月微升0.2個(gè)百分點(diǎn)（見圖6），生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)有所恢復(fù)是主要支撐，但連續(xù)兩個(gè)月低于50%榮枯線，顯示出需求不足尤其是房地產(chǎn)需求疲弱的拖累作用。從行業(yè)看，電信廣播、貨幣金融、資本市場服務(wù)等相關(guān)行業(yè)PMI處于60%以上的高景氣區(qū)間，支撐作用增強(qiáng)；但房地產(chǎn)、零售、餐飲等行業(yè)景氣度均低于臨界值，構(gòu)成主要拖累。預(yù)計(jì)受益于政策重心系統(tǒng)性轉(zhuǎn)向惠民生、促消費(fèi)，疊加股市財(cái)富效應(yīng)與元旦春節(jié)假期消費(fèi)帶動(dòng)，未來服務(wù)業(yè)PMI有逐步恢復(fù)，但房地產(chǎn)和居民“就業(yè)-收入”改善是一個(gè)過程，回升幅度或較為有限。
（二）政策加快落地和企業(yè)施工提速，建筑業(yè)PMI回升較多。12月建筑業(yè)PMI指數(shù)較上月提高3.2個(gè)百分點(diǎn)至52.8%（見圖6），結(jié)束連續(xù)三個(gè)月的收縮態(tài)勢(shì)，“兩節(jié)”前項(xiàng)目施工進(jìn)度加快以及財(cái)政政策加快落地為主要支撐。從需求和預(yù)期看，本月建筑業(yè)新訂單指數(shù)回升1.3個(gè)百分點(diǎn)至47.4%，連續(xù)4個(gè)月回升，說明需求逐步回暖；業(yè)務(wù)預(yù)期活動(dòng)指數(shù)回落0.5個(gè)百分點(diǎn)至57.4%，雖有所回落，但繼續(xù)處于高景氣區(qū)間。往后看，在財(cái)政政策靠前發(fā)力、存量政策持續(xù)顯效以及地方穩(wěn)增長訴求較強(qiáng)的背景下，基建投資有望逐步回暖，對(duì)建筑業(yè)PMI形成支撐，但房地產(chǎn)領(lǐng)域的低迷態(tài)勢(shì)仍將構(gòu)成制約。
往期回顧
財(cái)信研究評(píng)6月PMI數(shù)據(jù)：內(nèi)需溫和恢復(fù)支撐制造業(yè)PMI回升
財(cái)信研究評(píng)8月PMI數(shù)據(jù)：預(yù)期改善但需求偏弱，制造業(yè)PMI整體平穩(wěn)
財(cái)信研究評(píng)9月PMI數(shù)據(jù)：生產(chǎn)旺季和海外訂單支撐制造業(yè)PMI回升
宏觀解讀 | 制造業(yè)PMI小幅回升，內(nèi)生動(dòng)能仍顯不足——2025年11月PMI數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)
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