近日，在"2026京東財(cái)富和TA的朋友們"大會(huì)上，中國(guó)社會(huì)科學(xué)院學(xué)部委員、國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室理事長(zhǎng)李揚(yáng)發(fā)表主題演講，系統(tǒng)闡述了中國(guó)貨幣金融環(huán)境的新變化與中長(zhǎng)期趨勢(shì)，為“十五五”提供適配的貨幣金融環(huán)境。
李揚(yáng)認(rèn)為當(dāng)前貨幣金融環(huán)境正發(fā)生著融資結(jié)構(gòu)調(diào)整、利率下行、貨幣政策范式演進(jìn)的三大重要變化。
融資結(jié)構(gòu)發(fā)生深刻變化 "脫媒"為資本市場(chǎng)發(fā)展提供了必要條件
李揚(yáng)指出，我們孜孜以求的“降低間接融資比重、提高直接融資比重”的金融改革和發(fā)展的重要目標(biāo)之一，其中降低間接融資比重的目標(biāo)已初步實(shí)現(xiàn)，但提高直接融資比重還有待努力。
李揚(yáng)教授展示了一組關(guān)鍵數(shù)據(jù)：從2015年底到2025年11月底的10年間，我國(guó)社會(huì)融資總量從127.68萬(wàn)億元增加至440.07萬(wàn)億元，十年提升2.45倍。同期，包括人民幣貸款、外幣貸款、委托貸款和未貼現(xiàn)銀行承兌匯票等在內(nèi)的間接融資規(guī)模，則從110.55億元增加至286.77億元，十年提升1.59倍。顯然，后者提升速度落后于前者。這種增速的差距，導(dǎo)致間接融資占社會(huì)融資總量之比，從2015年的86%下降至2025年的65.1%，十年降低21個(gè)百分點(diǎn)。李揚(yáng)認(rèn)為，這意味著，“降低間接融資比重”的改革目標(biāo)在相當(dāng)程度上得到實(shí)現(xiàn)。這種"脫媒"(社會(huì)融資中信貸占比下降)現(xiàn)象，為資本市場(chǎng)發(fā)展創(chuàng)造了必要條件。
利率下行已成為常態(tài) 銀行需要從四大方向進(jìn)行轉(zhuǎn)型
李揚(yáng)指出，自2015年開(kāi)始，我國(guó)利率已呈下行趨勢(shì)。他認(rèn)為，這并非中國(guó)的特有現(xiàn)象，事實(shí)上，從上世紀(jì)末開(kāi)始，全球就曾經(jīng)歷了前所未有的超低利率乃至負(fù)利率時(shí)代，并引致全球金融結(jié)構(gòu)發(fā)生深刻變化。
對(duì)于利率下行的深層原因，他從三個(gè)層面進(jìn)行剖析：實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面，科技進(jìn)步等趨緩決定了自然利率(投資收益率)下行趨勢(shì)；；貨幣政策層面，貨幣當(dāng)局對(duì)危機(jī)的應(yīng)對(duì)更加迅速果斷，，名義利率下行。
對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，利率下行具有降低財(cái)務(wù)成本之效。這對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，顯然有正面的刺激作用。但對(duì)商業(yè)銀行等依靠息差生存的機(jī)構(gòu)而言，帶來(lái)新的發(fā)展要求。據(jù)國(guó)家金融監(jiān)管總局統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2025年年上半年，我國(guó)商業(yè)銀行凈息差已降至1.42%、非利息收入占比僅有25.75%。
他指出，面對(duì)降息和息差收窄，銀行等中介機(jī)構(gòu)必須要從四個(gè)方向進(jìn)行轉(zhuǎn)型：大力發(fā)展金融服務(wù)，完成從“賣產(chǎn)品”到提供服務(wù)的轉(zhuǎn)變；發(fā)展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)；強(qiáng)化資產(chǎn)交易業(yè)務(wù)；推行綜合化經(jīng)營(yíng)。
貨幣政策范式轉(zhuǎn)變 開(kāi)始關(guān)注資產(chǎn)市場(chǎng)
李揚(yáng)指出，當(dāng)著經(jīng)濟(jì)的金融化達(dá)到一定程度，以至于資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)會(huì)影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)主體的資產(chǎn)負(fù)債表的均衡關(guān)系，進(jìn)而造成宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，貨幣政策就應(yīng)當(dāng)將資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)納入視野。正是這樣一些認(rèn)識(shí)，自上世紀(jì)90年代以來(lái)，在金融領(lǐng)域引致了一系列理論和政策創(chuàng)新——在理論上，資產(chǎn)負(fù)債表衰退、通貨緊縮、金融加速器原理等，是最主要的進(jìn)展；在政策工具上，諸如量化寬松(QE)、超低利率乃至負(fù)利率，則是最顯著者。
他表示，我國(guó)貨幣政策適時(shí)調(diào)整，政策范式與時(shí)俱進(jìn)。2024年9月24日，央行決定創(chuàng)設(shè)5000億元證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利，提升機(jī)構(gòu)的資金獲取能力和股票增持能力；創(chuàng)設(shè)3000億元股票回購(gòu)增持專項(xiàng)再貸款，引導(dǎo)銀行向上市公司和主要股東提供貸款，支持回購(gòu)和增持股票等等，都顯示了我國(guó)貨幣政策的靈活性。在2026年1月5日召開(kāi)的人民銀行年度工作會(huì)上，央行重申了“建立在特定情景下向非銀機(jī)構(gòu)提供流動(dòng)性的機(jī)制性安排，發(fā)揮好兩項(xiàng)支持資本市場(chǎng)的貨幣政策工具作用”等等，更是重申了央行密切關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格動(dòng)態(tài)，支持資本市場(chǎng)發(fā)展，維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定的立場(chǎng)。
在2025年金融街論壇年會(huì)上，人民銀行明確表示，人民銀行落實(shí)中央金融工作會(huì)議部署，在二級(jí)市場(chǎng)開(kāi)始國(guó)債買賣操作。
李揚(yáng)表示，央行的這些舉措意義重大，它將豐富貨幣政策工具箱、推動(dòng)利率市場(chǎng)化進(jìn)程、增強(qiáng)國(guó)債金融功能、發(fā)揮國(guó)債收益率曲線定價(jià)基準(zhǔn)作用、增進(jìn)貨幣政策與財(cái)政政策相互協(xié)調(diào)，以及為我國(guó)債券市場(chǎng)改革發(fā)展和金融機(jī)構(gòu)提升做市定價(jià)能力提供條件等。所有這些，都是打造強(qiáng)大的央行的題中應(yīng)有之義。
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