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文 財(cái)信研究院宏觀團(tuán)隊(duì) 伍超明 胡文艷 李沫
事件
2026年1月15日下午，國(guó)新辦舉行新聞發(fā)布會(huì)，介紹貨幣金融政策支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展成效。中國(guó)人民銀行宣布將推出八項(xiàng)政策措施，并回應(yīng)了國(guó)債買賣、匯率及通脹等市場(chǎng)熱點(diǎn)問題。
正文
一、貨幣政策信號(hào)：適度寬松取向未變，但更注重精準(zhǔn)滴灌
2026年，我國(guó)貨幣政策將繼續(xù)堅(jiān)持適度寬松的取向，核心目標(biāo)是為“十五五”規(guī)劃開好局提供有力支持。在保持總量充裕的同時(shí)，政策重心更側(cè)重于精準(zhǔn)滴灌，通過結(jié)構(gòu)性工具引導(dǎo)金融資源流向重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)。
結(jié)構(gòu)性政策工具“降、增、并、擴(kuò)”協(xié)同發(fā)力。央行推出一攬子結(jié)構(gòu)性政策工具優(yōu)化方案：一是全面下調(diào)結(jié)構(gòu)性工具利率，各類再貸款利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)至1.25%；二是擴(kuò)容增量，支農(nóng)支小再貸款增加5000億元，科技創(chuàng)新和技術(shù)改造再貸款增至1.2萬(wàn)億元，并新設(shè)1萬(wàn)億元民營(yíng)企業(yè)再貸款；三是合并優(yōu)化，將支農(nóng)支小再貸款與再貼現(xiàn)額度打通使用，并合并科技創(chuàng)新與民營(yíng)企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)工具；四是拓寬范圍，碳減排、服務(wù)消費(fèi)與養(yǎng)老再貸款覆蓋領(lǐng)域進(jìn)一步延伸。
先行政策成熟出臺(tái)，增量工具接續(xù)儲(chǔ)備。這些舉措屬于“已經(jīng)考慮比較成熟、年初先行出臺(tái)”的政策，釋放穩(wěn)預(yù)期信號(hào)。預(yù)示這只是首批政策，未來將根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)需要，繼續(xù)研究?jī)?chǔ)備并適時(shí)推出新一批支持措施。
降準(zhǔn)降息仍有空間，內(nèi)外部條件改善�？偭抗ぞ叻矫�，降準(zhǔn)降息仍有空間。當(dāng)前法定存款準(zhǔn)備金率平均為6.3%，處于國(guó)際中等水平；降息面臨的外部匯率約束減弱，內(nèi)部銀行凈息差已企穩(wěn)于1.42%，且2026年大量長(zhǎng)期存款將到期重定價(jià)，為政策操作創(chuàng)造了條件。央行將靈活運(yùn)用多種工具，保持流動(dòng)性充裕，引導(dǎo)融資成本低位運(yùn)行。
二、調(diào)降結(jié)構(gòu)性工具利率：提高銀行重點(diǎn)領(lǐng)域信貸投放積極性
央行本次實(shí)施結(jié)構(gòu)性降息，將各類結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)。主要基于兩方面的考量：
一是降低銀行負(fù)債成本，增強(qiáng)重點(diǎn)領(lǐng)域信貸投放意愿。近年來，銀行貸款利率與結(jié)構(gòu)性工具的利率差持續(xù)收窄（見圖1），疊加結(jié)構(gòu)性政策工具成本優(yōu)勢(shì)不顯著（1年期再貸款利率僅低于國(guó)有行同業(yè)存單發(fā)行利率約10BP），已對(duì)銀行信貸投放能力與意愿形成明顯制約。如2024年二季度以來，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具余額持續(xù)下降，重點(diǎn)領(lǐng)域貸款增速也出現(xiàn)較大幅度放緩（見圖2）。本次定向降息有助于降低銀行負(fù)債成本、增強(qiáng)結(jié)構(gòu)性工具的價(jià)格吸引力，進(jìn)而有效激發(fā)銀行對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域信貸供給的意愿和能力。
二是穩(wěn)住信貸總量，支持經(jīng)濟(jì)恢復(fù)。當(dāng)前國(guó)內(nèi)有效信貸需求仍顯不足，貸款增速自2023年二季度以來持續(xù)回落，明顯不利于經(jīng)濟(jì)恢復(fù)、內(nèi)需擴(kuò)大。但截至2025年11月末，金融“五篇大文章”貸款余額已達(dá)到107.7萬(wàn)億元，占全部貸款余額的比重接近4成。因此，通過結(jié)構(gòu)性降息，并結(jié)合財(cái)政貼息、擔(dān)保等政策協(xié)同發(fā)力，推動(dòng)重點(diǎn)領(lǐng)域信貸回暖，可同時(shí)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定信貸總量、緩解銀行息差壓力、支持經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)三重目標(biāo)。這也是央行提升貨幣政策效能的重要著力點(diǎn)和突破口。
三、完善結(jié)構(gòu)性工具并加大支持力度：助力經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型優(yōu)化
（一）培育壯大新動(dòng)能：聚焦科技創(chuàng)新與綠色轉(zhuǎn)型
1、科技創(chuàng)新和技術(shù)改造再貸款增量擴(kuò)面
央行將科技創(chuàng)新和技術(shù)改造再貸款額度從8000億元提高至1.2萬(wàn)億元。此次不僅實(shí)現(xiàn)額度擴(kuò)容，更伴隨著支持范圍的戰(zhàn)略性擴(kuò)大，明確將研發(fā)投入水平較高的民營(yíng)中小企業(yè)納入支持領(lǐng)域。該舉措精準(zhǔn)錨定了創(chuàng)新鏈上的關(guān)鍵堵點(diǎn)：那些已渡過初創(chuàng)階段、具備核心技術(shù)并持續(xù)投入研發(fā)，卻因輕資產(chǎn)、高風(fēng)險(xiǎn)特征而面臨融資約束的中小型科技企業(yè)。優(yōu)化后的工具將推動(dòng)金融資源從支持寬泛的“科技企業(yè)”，更多轉(zhuǎn)向聚焦“研發(fā)活動(dòng)”本身，從而更精準(zhǔn)地激勵(lì)科技創(chuàng)新。
2、碳減排支持工具拓展至支持綠色轉(zhuǎn)型
碳減排支持工具的支持范圍，將從原先的清潔能源等減碳領(lǐng)域，擴(kuò)展至節(jié)能改造、綠色升級(jí)、能源綠色低碳轉(zhuǎn)型等更多具有碳減排效應(yīng)的項(xiàng)目。這有利于引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)從側(cè)重支持新建的“純綠”項(xiàng)目，轉(zhuǎn)向同時(shí)支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行“降碳”改造，實(shí)現(xiàn)綠色金融對(duì)“增量”清潔項(xiàng)目與“存量”低碳轉(zhuǎn)型的全覆蓋，更好服務(wù)于經(jīng)濟(jì)社會(huì)全面綠色轉(zhuǎn)型目標(biāo)。
（二）支持薄弱環(huán)節(jié)：穩(wěn)固經(jīng)濟(jì)基本盤
1、加大對(duì)民營(yíng)企業(yè)的支持
具體體現(xiàn)在兩項(xiàng)舉措上：一是單設(shè)1萬(wàn)億元民營(yíng)企業(yè)再貸款，重點(diǎn)緩解融資相對(duì)困難的民營(yíng)中型企業(yè)融資難題。該工具設(shè)在支農(nóng)支小再貸款項(xiàng)下，整合原有5000億元額度并新增5000億元，實(shí)行單獨(dú)管理，利率和期限保持一致。在繼續(xù)支持小微企業(yè)基礎(chǔ)上，拓展覆蓋至中型企業(yè)，提升政策包容性。同時(shí)，通過“合并使用支農(nóng)支小再貸款與再貼現(xiàn)額度”，打破兩類工具割裂局面，增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)在支持涉農(nóng)和小微企業(yè)融資中的操作靈活性，避免資源閑置，優(yōu)化政策傳導(dǎo)效率。此舉提升了對(duì)中小民營(yíng)企業(yè)這一融資薄弱環(huán)節(jié)的資金可得性，強(qiáng)化金融資源精準(zhǔn)滴灌實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。
二是合并設(shè)立科技創(chuàng)新與民營(yíng)企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)工具，重點(diǎn)支持兼具“科技創(chuàng)新”與“民營(yíng)屬性”的企業(yè)發(fā)債融資。過去，民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具與科技創(chuàng)新債券風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)工具分別設(shè)立、獨(dú)立運(yùn)作，存在功能重疊、資源分散問題。合并后，央行統(tǒng)籌管理并提供2000億元再貸款額度，集中力量支持“專精特新”等民營(yíng)科創(chuàng)企業(yè)債券融資。該工具通過政策性資金分擔(dān)違約風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)市場(chǎng)投資者信心，降低企業(yè)發(fā)債難度與成本，提升金融支持的精準(zhǔn)性和可持續(xù)性，強(qiáng)化對(duì)科技創(chuàng)新與民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的雙重激勵(lì)，推動(dòng)金融資源更高效流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)關(guān)鍵領(lǐng)域。
2、擴(kuò)大消費(fèi)：將健康產(chǎn)業(yè)納入消費(fèi)與養(yǎng)老再貸款支持領(lǐng)域
央行宣布，將適時(shí)在服務(wù)消費(fèi)與養(yǎng)老再貸款的支持領(lǐng)域中納入健康產(chǎn)業(yè)。此舉旨在通過提供低成本政策資金，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加強(qiáng)對(duì)健康管理、醫(yī)療保健、養(yǎng)老照護(hù)等關(guān)鍵領(lǐng)域的信貸投放。該政策精準(zhǔn)回應(yīng)了人口老齡化背景下健康需求的快速增長(zhǎng)，核心路徑是通過金融支持?jǐn)U大和優(yōu)化服務(wù)供給，以有效的供給創(chuàng)造并滿足需求，從而激發(fā)和釋放內(nèi)需潛力。
3、穩(wěn)定房地產(chǎn)：下調(diào)商業(yè)用房購(gòu)房貸款首付比例
央行明確將商業(yè)用房購(gòu)房貸款最低首付比例下調(diào)至30%。本次調(diào)整限定于商業(yè)用房領(lǐng)域，其核心目標(biāo)在于定向化解部分城市商業(yè)辦公用房庫(kù)存高企的潛在風(fēng)險(xiǎn)。通過適度降低購(gòu)房門檻，旨在有序推動(dòng)商辦市場(chǎng)去庫(kù)存，阻斷其向金融體系及地方財(cái)政的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)。這清晰表明，當(dāng)前房地產(chǎn)政策重心在于“防風(fēng)險(xiǎn)、促穩(wěn)定”，而非啟動(dòng)全面的市場(chǎng)刺激，意在為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型提供更為穩(wěn)定的宏觀環(huán)境。
四、國(guó)債買賣有望常態(tài)化：保持流動(dòng)性充裕
對(duì)于國(guó)債買賣操作，央行強(qiáng)調(diào)2026年將靈活開展。操作規(guī)模主要依據(jù)以下三方面因素綜合決定：一是基礎(chǔ)貨幣投放需要，以保持流動(dòng)性充裕。央行將引導(dǎo)隔夜利率在政策利率附近運(yùn)行作為關(guān)鍵觀測(cè)指標(biāo)。二是債券市場(chǎng)供求狀況，確保國(guó)債發(fā)行成本合理。2025年央行通過買斷式回購(gòu)操作的國(guó)債、地方政府債券余額已接近7萬(wàn)億元，對(duì)國(guó)債市場(chǎng)影響力持續(xù)增強(qiáng)。三是國(guó)債收益率曲線形態(tài)變化，發(fā)揮其定價(jià)基準(zhǔn)作用，并防范市場(chǎng)急漲急跌風(fēng)險(xiǎn)。
從當(dāng)前情況看：流動(dòng)性方面， DR001利率持續(xù)低于7天逆回購(gòu)政策利率10BP左右，顯示流動(dòng)性較為充裕（見圖3）；債市供求方面，年初財(cái)政靠前發(fā)力將增加債券供給，而銀行負(fù)債端穩(wěn)定性下降可能減弱需求，呈現(xiàn)“供增需緩”格局；收益率曲線方面，10年期國(guó)債收益率與政策利率利差處于40-50BP的合理偏低水平（見圖4）。因此，預(yù)計(jì)年初國(guó)債買賣將維持常態(tài)化運(yùn)行，但規(guī)�？傮w平穩(wěn)、短期內(nèi)大幅擴(kuò)張可能性較低；債券市場(chǎng)利率維持窄幅震蕩的概率偏大，向上有頂（國(guó)債發(fā)行成本約束）、向下有底（利差不宜過低）。
五、人民幣匯率：2026年韌性將明顯增強(qiáng)
對(duì)于2025年人民幣對(duì)美元匯率升破7元，央行官員歸因于兩大因素：一是2025年5月以來中美經(jīng)貿(mào)形勢(shì)緩和，二是同期美元指數(shù)走弱。對(duì)于2026年匯率走勢(shì)，強(qiáng)調(diào)外匯市場(chǎng)韌性將不斷增強(qiáng)，支撐因素主要體現(xiàn)在三方面：
一是經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)更加堅(jiān)實(shí)，新質(zhì)生產(chǎn)力成為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要新動(dòng)能。我們預(yù)計(jì)2026年三新經(jīng)濟(jì)將實(shí)現(xiàn)對(duì)房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)的歷史性超越（見圖5）。二是高水平對(duì)外開放持續(xù)推進(jìn)，未來涉外經(jīng)濟(jì)規(guī)模將繼續(xù)壯大、結(jié)構(gòu)更趨均衡，跨境資金流動(dòng)將保持平穩(wěn)有序。三是外匯市場(chǎng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力系統(tǒng)性增強(qiáng)。外匯交易量創(chuàng)歷史新高，市場(chǎng)參與主體多元、深度拓展，能有效吸納外部環(huán)境變化影響。企業(yè)匯率風(fēng)險(xiǎn)管理水平顯著提升：企業(yè)外匯套保比率提高至30%，貨物貿(mào)易人民幣結(jié)算比重提升至近30%，相當(dāng)于大約60%的進(jìn)出口貿(mào)易受匯率變動(dòng)的影響小，外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口顯著降低。
央行強(qiáng)調(diào)堅(jiān)持市場(chǎng)在匯率形成中發(fā)揮決定性作用，并明確“沒有必要、也無意通過匯率貶值獲取國(guó)際貿(mào)易競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)”。我們預(yù)計(jì)今年人民幣匯率以雙向波動(dòng)為主，中樞水平在6.9-7.0元左右。
六、通脹：服務(wù)價(jià)格和政策協(xié)同提供回升支撐
對(duì)于物價(jià)形勢(shì)，央行整體判斷相對(duì)樂觀，這一判斷建立在趨勢(shì)回升、結(jié)構(gòu)優(yōu)化和政策協(xié)同三個(gè)關(guān)鍵支撐之上：一是價(jià)格回升趨勢(shì)已經(jīng)顯現(xiàn)。截止2025年12月，核心CPI連續(xù)4個(gè)月保持在1%以上；PPI環(huán)比連續(xù)三個(gè)月上漲，反映出國(guó)內(nèi)通脹已步入溫和回升通道。二是消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)提供持續(xù)支撐。隨著居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)，服務(wù)價(jià)格具備較大上漲空間，而此前拖累物價(jià)的食品及交通工具價(jià)格，主要受周期性供需因素影響，預(yù)計(jì)在2026年有望邊際改善。三是政策協(xié)同效應(yīng)不斷增強(qiáng)。2026年縱深推進(jìn)國(guó)內(nèi)統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)、培育壯大新動(dòng)能、深入實(shí)施提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)等供需兩端政策將繼續(xù)協(xié)同發(fā)力，促進(jìn)供給需求更好匹配，對(duì)物價(jià)回升形成支撐。在此背景下，央行明確將“促進(jìn)物價(jià)合理回升”作為重要考量，將繼續(xù)營(yíng)造適宜的貨幣金融環(huán)境，為這一進(jìn)程提供穩(wěn)定支持。
七、資本市場(chǎng)影響：利好股市結(jié)構(gòu)性行情，債市或呈震蕩格局
股市：結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型慢牛的基礎(chǔ)有望進(jìn)一步夯實(shí)。一是流動(dòng)性環(huán)境持續(xù)寬松，央行推出首批結(jié)構(gòu)性工具，并明確年內(nèi)降準(zhǔn)降息仍有空間，釋放出寬松加力的清晰信號(hào)；二是基本面支撐增強(qiáng)，央行聚焦民營(yíng)小微、消費(fèi)、地產(chǎn)等薄弱環(huán)節(jié)精準(zhǔn)發(fā)力，并注重與財(cái)政政策協(xié)同形成合力，有望推動(dòng)經(jīng)濟(jì)與物價(jià)穩(wěn)步恢復(fù)；三是政策明確呵護(hù)資本市場(chǎng)，央行表態(tài)“支持資本市場(chǎng)健康穩(wěn)定發(fā)展、增加居民投資渠道”，在經(jīng)濟(jì)向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)型的背景下，資本市場(chǎng)支持作用不可或缺，政策暖意有望延續(xù)；四是人民幣匯率具備穩(wěn)定甚至小幅升值的基礎(chǔ)，疊加對(duì)外開放深化，A股資產(chǎn)吸引力有望不斷提升。此外，貨幣政策注重結(jié)構(gòu)性發(fā)力，引導(dǎo)資源向科技創(chuàng)新、綠色低碳、服務(wù)消費(fèi)等領(lǐng)域集聚，預(yù)計(jì)相關(guān)板塊有望迎來基本面與估值的戴維斯雙擊，表現(xiàn)或繼續(xù)占優(yōu)。
債市：利率上有頂下有底，整體或呈震蕩態(tài)勢(shì)。一方面，貨幣政策雖釋放寬松加力信號(hào)，但以結(jié)構(gòu)性工具為主，且當(dāng)前10年期國(guó)債收益率與政策利率利差處于偏低水平，疊加流動(dòng)性已較充裕，利率下行動(dòng)力有限。另一方面，隨著政策協(xié)同發(fā)力推動(dòng)經(jīng)濟(jì)與物價(jià)溫和改善，利率存在上行可能，但央行已將國(guó)債發(fā)行成本納入公開市場(chǎng)操作考量，若市場(chǎng)超調(diào)致利率上行過快將引發(fā)適時(shí)調(diào)控，以營(yíng)造適宜的國(guó)債發(fā)行環(huán)境。
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