物價有望進入筑底企穩(wěn)階段
2025年5月CPI和PPI數(shù)據(jù)點評
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文 財信研究院 宏觀團隊
李沫 伍超明
事件：5月份全國居民消費價格指數(shù)（CPI）環(huán)比下降0.2%，同比下降0.1%，持平于上月；工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）環(huán)比下降0.4%，同比下降3.3%，降幅較上月擴大0.6個百分點。
正文
一、能源價格拖累CPI同比繼續(xù)負增，食品價格強于季節(jié)性，服務(wù)價格溫和恢復(fù)
5月份CPI同比下降0.1%，降幅持平于上月。能源價格下降抵消了假期需求釋放帶來的積極影響，是CPI繼續(xù)負增長的主要原因。具體看：
（一）高溫多雨天氣擾動供給，導(dǎo)致食品價格下跌幅度低于季節(jié)性。5月食品價格同比降幅從上月的-0.2%小幅擴大至-0.4%，對CPI同比的下拉作用提高0.05個百分點（見圖1），表現(xiàn)相對平穩(wěn)。一是食品價格環(huán)比增長-0.2%，雖然由正轉(zhuǎn)負，但連續(xù)三個月高于近10年同期均值（2015-24年5月份均值為-1.3%）。這表明食品價格表現(xiàn)好于季節(jié)性規(guī)律，高溫多雨天氣對食品供給端形成擾動或是主要原因。二是分品種看，豬肉、鮮菜、鮮果、牛肉、水產(chǎn)品等主要食品價格環(huán)比增速分別高于近10年同期均值1.0、2.9、2.5、1.9和0.5個百分點，主要食品價格基本全部出現(xiàn)超季節(jié)性行情。
（二）能源拖累但服務(wù)支撐，非食品價格保持穩(wěn)定。5月份非食品價格同比增長0.0%，持平于上月（見圖1），國際能源價格下降抵消了服務(wù)價格回升的影響，是增速持平主因。具體看，一是受國際原油價格下行的輸入性因素影響，交通工具用燃料環(huán)比降幅擴大1.7個百分點，同比降幅擴大4.7 個百分點，能源分項影響CPI同比下降0.47個百分點，拖累作用進一步增強。二是受益于五一假期需求釋放影響，服務(wù)價格比增速繼續(xù)運行在歷史同期均值附近，同比增速提高0.2個百分點至0.5%，對CPI增速的拉動作用有所增強。三是受外部不確定性導(dǎo)致國際金價繼續(xù)上漲影響，本月其他用品和服務(wù)價格同比增長7.3%，對非食品價格支撐進一步增強。四是家用器具和交通工具環(huán)比增速分別為-1.1%和-0.4%，顯示出“以舊換新”政策對價格的支撐作用有所減弱，但受低基數(shù)影響，兩者同比增速保持穩(wěn)定（見圖2-3）。
綜合看，在服務(wù)需求溫和恢復(fù)、國際金價上漲但“以舊換新”支撐減弱的共同影響下，本月核心CPI同比增速回升0.1個百分點至0.6%，但繼續(xù)處于“0時代”，低通脹格局未變，預(yù)計隨著國內(nèi)政策重心轉(zhuǎn)向擴內(nèi)需、振消費，核心CPI有望呈現(xiàn)低位回升態(tài)勢。
二、基數(shù)走高以及國內(nèi)外因素共致PPI降幅擴大
5月份PPI同比下降3.3%，降幅較上月擴大0.6個百分點，其中翹尾因素貢獻了0.2個百分點的下降幅度；PPI環(huán)比下降0.4%（見圖4），新漲價因素貢獻了2/3的PPI增速回落幅度，國際輸入性壓力進一步增強以及國內(nèi)房地產(chǎn)需求走弱是主要拖累。
分結(jié)構(gòu)看，生產(chǎn)資料環(huán)比降幅較上月擴大0.1個百分點至-0.6%，其中采掘工業(yè)降幅擴大是主要拖累，原材料和加工工業(yè)價格環(huán)比相對平穩(wěn)，外部輸入性壓力導(dǎo)致上游行業(yè)價格回落壓力增加；生活資料環(huán)比降幅收窄0.2個百分點至0.0%，連續(xù)兩個月收窄，耐用消費品價格環(huán)比由負轉(zhuǎn)正是主要支撐（見圖5），但其環(huán)比僅增長0.1%，邊際回升可能更多源于國際黃金價格的上漲，其他類別的耐用品價格或延續(xù)低迷。
分行業(yè)看，原油鏈拖累加深、煤炭有色鏈價格多數(shù)維持負增長，說明內(nèi)外部因素共致PPI環(huán)比延續(xù)負增長，尤其是外部輸入性下行壓力呈進一步增加的特征。根據(jù)統(tǒng)計局測算，本月原油鏈上的三個行業(yè)，包括石油和天然氣開采業(yè)、精煉石油產(chǎn)品制造業(yè)以及化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)價格環(huán)比均延續(xù)負增長，合計貢獻了PPI環(huán)比降幅的一半以上；煤炭鏈和有色鏈價格環(huán)比則多數(shù)維持較大幅度的負增長，尤其是建材等非金屬制品行業(yè)價格環(huán)比由正轉(zhuǎn)負，顯示出國內(nèi)投資需求不足尤其是房地產(chǎn)市場需求不足的拖累作用較大（見圖6）。
三、預(yù)計6月份CPI約增長0.1%、PPI約增長-3.5%，低通脹格局短期難改
預(yù)計6月份CPI增長0.1%左右，短期繼續(xù)在0附近徘徊的概率偏大。一是預(yù)計6月份食品價格環(huán)比存在轉(zhuǎn)正可能性；二是服務(wù)價格受益于一攬子促消費政策加力顯效提振，有望溫和回升；三是“以舊換新”政策對工業(yè)品價格的支撐作用可能減弱，加上國際油價波動加大，兩者對非食品價格的拉動作用或均有所走弱；四是預(yù)計6月CPI翹尾因素較5月約提高0.2個百分點。
預(yù)計6月份PPI降幅擴大至-3.5%左右，全年延續(xù)負增長格局。一是6月份PPI翹尾因素較5月份提高0.2個百分點；二是美國經(jīng)濟下行壓力顯現(xiàn)、OPEC+達成增產(chǎn)協(xié)議以及全球地緣政治風(fēng)險加劇，國際大宗商品價格或繼續(xù)面臨下行壓力；三是受國內(nèi)部分行業(yè)產(chǎn)能過剩壓力凸顯、下半年出口面臨較大下行風(fēng)險等因素的共同影響，國內(nèi)工業(yè)品價格回升繼續(xù)面臨制約；四是隨著一攬子擴內(nèi)需政策進一步見效，加上“穩(wěn)投資”新型政策性金融工具有望加快落地，國內(nèi)部分建材行業(yè)價格有望溫和回升，但房地產(chǎn)需求低迷或制約回升幅度。
四、總結(jié)：5月份CPI連續(xù)4個月負增長、PPI降幅連續(xù)3個月走擴，外部輸入性下行壓力增加以及國內(nèi)房地產(chǎn)需求疲弱是主要拖累。但結(jié)構(gòu)上CPI呈現(xiàn)出“食品價格強于季節(jié)性，服務(wù)價格溫和恢復(fù)，能源價格是主要拖累”的向好特征，或預(yù)示著國內(nèi)物價正進入筑底企穩(wěn)階段，未來有望呈溫和恢復(fù)態(tài)勢。但受“兩新”政策效果邊際減弱，以及特朗普關(guān)稅政策沖擊全球需求和貿(mào)易等因素影響，國內(nèi)物價回升幅度受限，全年低通脹格局難改。預(yù)計6月份CPI約增長0.1%，PPI約增長-3.5%，基準(zhǔn)情況下三季度CPI徘徊在0附近、PPI降幅有望收窄。
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