央行紀志宏：提升金融市場有效定價能力是核心任務

　　經(jīng)濟從高速增長向高質(zhì)量發(fā)展階段轉(zhuǎn)變下，金融體系應當如何改革，以支持創(chuàng)新驅(qū)動戰(zhàn)略？

　　2018年12月28日，2018中國金融學會學術(shù)年會暨中國金融論壇年會在北京舉行。在“高質(zhì)量發(fā)展與金融供給側(cè)改革：邏輯與制度設(shè)計”主題研討中，中國人民銀行金融市場司司長紀志宏，財政部財政科學研究所原所長賈康，中國人民大學教授、副校長吳曉求，光大集團研究院副院長彭文生共同參與研討。以下為紀志宏現(xiàn)場分享主要內(nèi)容（未經(jīng)本人審定）。

　　過去經(jīng)濟增長靠要素驅(qū)動，盈利點各方面擔保、信用評價，都比較容易做，各個金融機構(gòu)都按照這個方向來做。這和我們過去以外貿(mào)拉動的增長方式，以城市化非常迅速大規(guī)模的城鎮(zhèn)化階段，都有它的合理性或者相適應。我們要不要從這樣一個要素驅(qū)動增長模式轉(zhuǎn)向創(chuàng)新驅(qū)動的增長模式？今天也講到高質(zhì)量發(fā)展，我們的金融體系確實面臨比較大的挑戰(zhàn)，銀行體系或者以間接融資為主的體系能不能支撐這樣一個創(chuàng)新驅(qū)動戰(zhàn)略的實施？我們知道創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)一般來講風險高，有的可能期限也比較長，所以也需要很多長期資本的進入，定價也比較難。

　　在這樣一個轉(zhuǎn)型過程中，我們面臨的是整個金融市場風險評估體系、風險識別能力和風險定價能力的全面提升和轉(zhuǎn)型。剛才賈康老師也講到壟斷的問題，原來我們說是利率管制，現(xiàn)在利率市場化，利率市場化是一個“魔鬼”，一旦這個魔鬼放出來以后，能不能有效的駕馭利率市場化的進程是很重要的。金融市場的核心競爭能力就是定價能力，一個是長期定價的能力，一個是風險定價的能力，一個是主體信用定價的能力�，F(xiàn)在我們講小微企業(yè)“融資難、融資貴”，很多融資難是因為金融部門很難給出價格，或者給不出價格，就自然不在服務的范圍之內(nèi)了。融資貴的問題核心是風險溢價高的問題，我們金融體系和全社會共同努力降低風險的成本。但是形成風險溢價的因素非常多，法制環(huán)境、債權(quán)人保護的程度，這些都會影響風險溢價。當然也還有信用風險等等其他方面的因素。供給側(cè)改革的一個核心任務，就是提升整個金融市場有效定價的能力，從全社會來講是降低制度性原因形成的風險成本比較高的問題。我們說要適應這個東西，這種變化一個是直接融資的比重要進一步提高�，F(xiàn)在商業(yè)銀行要支持小微、支持大發(fā)展的情況下，老面臨資本補充不足的問題，或者資本金約束的問題，要解決這個問題根本上還是要有直接融資的發(fā)展，直接融資的發(fā)展根本上來減輕原來完全依靠銀行體系的被動的局面。同時直接融資的風險偏好也是不一樣的，銀行一般來講風險偏好程度都比較低，轉(zhuǎn)向的過程中完全依靠這套體系可能是有限制性的。所以一方面還是要提高直接融資的比重，另外怎么來提升定價的能力，對不同市場選擇的功能進一步發(fā)揮好。

　　當然，這是一個非常系統(tǒng)性的工作，我們也看到整個金融市場這方面已經(jīng)在進步，貸款利率也在浮動，上浮比重或者下浮比重跟著經(jīng)濟變化也在不斷的發(fā)生調(diào)整。包括民營企業(yè)債券發(fā)行，對民營企業(yè)的定價幅度是比較寬的，但是國有企業(yè)的定價幅度比較窄，信用風險的差異比較小，金融市場有的時候給不出一個很好的定價。所以這里面確實涉及到，商業(yè)銀行競爭什么？一個很重要的方面就是風險識別能力、風控能力，定價能力方面的競爭，有沒有這樣一個能力全面的提升。過去我們說只要有土地抵押，有外貿(mào)出口的訂單，大規(guī)模工業(yè)化的生產(chǎn)，信貸就很容易進去。我們現(xiàn)在要發(fā)展創(chuàng)新企業(yè)、科技類企業(yè)，甚至很多都是服務業(yè)，輕資產(chǎn)，這樣，這些行業(yè)的風險識別能力跟得上是一個很關(guān)鍵的問題。

　　另外，在發(fā)展直接融資的過程中還是要解決好長期資本的問題，以及長期資金定價的問題。我們對長期資金的定價市場上很難形成共識，所有的理財產(chǎn)品都是三個月內(nèi)拱起來，做股權(quán)投資，明股實債。老百姓(603883,股吧)也不知道他能承擔的相應利率定在多少是他認可的，或者是他能夠承受的。所以通過什么樣的市場化機制來發(fā)現(xiàn)不同期限的價格，有共識的價格，這樣對培養(yǎng)長期資本市場是至關(guān)重要的。所以我們說包括國債收益率曲線都是很重要的技術(shù)性功能。

　　在風險比較高的背景下，很重要的是對投資人的保護，違約比較多的情況下，違約處置的效率要高，一個違約發(fā)生以后一處置就是好幾年，法院遲遲判決不出來，產(chǎn)品有的都解散了，產(chǎn)品都掉期了，但是判決還沒完成，賠償率或者最終損失收回的比例也不夠高，這樣會極大影響投資人的信心，也影響對長期資本的投入。

　　在這個過程中，稅收政策在利率市場化的背景下是非常重要，因為定價有沒有稅收，含多少稅收，像資產(chǎn)證券化、REITs、債券收益的征稅制度，對這些方面的設(shè)計都會影響到非常精準的比較，這些都是供給側(cè)完善制度過程中非常重要的方面。

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